Nagarro-Aktienrally: Von 85 auf 210 Euro trotz steigender Schulden

Nagarro: Anstieg von 85 auf 210 Euro bei wachsender Verschuldung

Der Kauf von Nagarro-Aktien zu 85 Euro war eine jener Wetten, die aufgehen. Der Kurs erreichte 210 Euro. Danach fiel er um die Hälfte. In der Mitte blieb eine unbequeme Frage: Was verbarg sich hinter einer kurzfristigen Verschuldung, die in nur einem Jahr von 140 auf 400 Millionen Euro anstieg, ohne dass ein öffentlicher Bericht dies klar aufschlüsselte?

Die Nagarro Group ist ein Technologie-Dienstleistungsunternehmen, das nach der Abspaltung von seiner ehemaligen Muttergesellschaft, Allgeier, in Deutschland notiert. Die Operation, ein Spin-off, übertrug die Schuldenlast auf die neue Gesellschaft und entlastete die Mutter. Ein vorhersehbares Szenario: Die Abspaltung nimmt das Gute mit und gibt das Unbequeme ab. Die Belegschaft, überwiegend indisch, trägt eine Kostenstruktur, die viele als ihren großen Wettbewerbsvorteil sehen.

Die Spin-off-Schulden: Von 140 auf 400 Millionen

Hier begann die einzige ernsthafte Debatte. Die konsolidierten Finanzberichte für 2017–2019 wiesen eine Verschuldung von 140 Millionen Euro aus. Im Folgejahr sprachen Berechnungen unter den genaueren Investoren bereits von 400 Millionen. Die vorherrschende Erklärung: Ein Großteil entfiel auf Verbindlichkeiten aus der rechtlichen Umstrukturierung, beziffert auf 277.832 Tausend Euro mit einem festen Zinssatz von 3%, plus Büro-Leasingverträge. Die dominante These besagte, dass diese Schulden langfristig durch Bankkredite refinanziert würden und es aufgrund eines großzügigen freien Cashflows keine Liquiditätsprobleme geben werde. Es fehlte nie jemand, der Geduld forderte: Geprüfte Ergebnisse würden alles klären.

KUV 2,62 und KGV 34,7: Günstig oder hohe Erwartungen?

Mit 11.382.513 Aktien zu 92,8 Euro lag die Marktkapitalisierung bei rund 1,056 Milliarden Euro. Der Umsatz im Jahr 2019 betrug 402,4 Millionen Euro, der Gewinn 30,4 Millionen Euro. Daraus ergaben sich ein Price-to-Sales-Verhältnis (KUV) von 2,62 und ein Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) von 34,7. Für ein Tech-Unternehmen mit jährlichem Wachstum von 20–25% und operativen Margen um 10–12% schien das erste günstig. Das zweite verlangte Vertrauen in zukünftige Gewinne. Die Kernfrage war nie der Multiple selbst, sondern wie viel Zeit man ihm geben müsse.

Die detaillierte Aufschlüsselung dieser Verbindlichkeiten – inklusive des 3%-Zinssatzes – findet sich in den Dokumenten, die mühsam durchforstet wurden, nicht in den Zusammenfassungen, die in sozialen Netzwerken kursieren.

Vom Rally bis 210 zur Korrektur bei 120

Die Aktie erwachte beim Eintritt in den wichtigsten Small-Cap-Index. Sie stieg bis auf 210 Euro; manche kauften bei 185, andere bei 190. Dann kam der Absturz. Der Wert fiel bis in den Bereich von 120 Euro, mit Zwischenstopps bei 128 und 130. Die Stimmung kippte von Euphorie zu „Ich habe meine Position nach unten gemittelt“. Einige nannten es eine normale Rotation bei einem kleinen Unternehmen; andere sahen darin direkt den Ruin.

Die Guidance, die Optimismus zurückbrachte

Die April-Ergebnisse lieferten Munition für die Optimisten. Das Unternehmen hob seine Umsatzerwartung für das Geschäftsjahr auf 546 Millionen Euro gegenüber den zuvor genannten 535 Millionen an, mit einer Bruttomarge von 28,3% (vorher 28%) und einem bereinigten EBITDA von 14,6% (vorher 14%). Nicht nur wuchs das Geschäft: Die Rentabilität verbesserte sich auch über das bereits Versprochene hinaus. Damit hielt die Bodenbildung bei 120 Euro stand, und die ersten Erholungen über 130 Euro folgten.

Relatech, Digital Value und der Rest des Karussells

Wenn eine kleine Aktie steigt, taucht immer jemand auf, der auf eine noch günstigere Alternative hinweist. Hier waren es zuerst Digital Value und dann Relatech, letztere noch „sehr klein“. Das Bild wiederholte sich: Vergleiche des inneren Werts, Warnungen vor der Volatilität von Small Caps und der Verdacht, dass kaum jemand Lust hat, die feine Arbeit der Einzelprüfung der Bilanzen zu machen.

Mit der angehobenen Guidance und den Schulden, die auf einen Bericht warten, der Zweifel ausräumt, bleibt der Fall offen. Es gibt Argumente dafür, dass die Aktie die 200 Euro wieder erreicht und übersteigt. Und es gibt Gründe – dieselben, die 2020 Angst machten –, dies nicht als sicher anzunehmen.