La cartera (otra vez) kamikaze a medio plazo

De 30.000€ a 113.000€ comprando lo que el mercado da por muerto​

Comprar lo que todos desprecian funciona. Al menos durante un tiempo. Una cartera arrancada en abril de 2020, con el primer confinamiento aún caliente, partió de 30.000€ exactos y no recibió ni una aportación posterior. Antes de cerrar el verano de 2021, su valor liquidativo superaba los 113.001,08€, más que triplicando el capital. Un ejercicio de concentración extrema, lejos de los índices: en el mismo tramo, el S&P500 subió un 30%, el NASDAQ100 un 50% y el IBEX 35 un 25%.

La tesis no tiene nada de romántica. Ni inteligencia artificial, ni transición energética, ni vacunas. La lista de posiciones es un catálogo de lo que los gestores institucionales llevan años evitando: bancos en tipos cero, minas de carbón en Mongolia, empresas ex-soviéticas, plantas de coke chinas, tabaqueras y una fintech kazaja de créditos al consumo.

Las cinco reglas del screener que elige cada empresa​

El método cabría en una servilleta. Se filtra por cinco condiciones y luego se lee, una por una, lo que sale. Primero: sin deuda relevante. Segundo: PER por debajo de 4-5 y relación precio/valor contable inferior a 1. Tercero: que la empresa reparta dividendo o recompren acciones, aunque no sea un importe llamativo. El dividendo, en este esquema, cumple una función antipánico: si pagan, es difícil que sean un fraude. Cuarto: que no amplíen capital, es decir, que el número de acciones no crezca con los años. Quinto: que crezcan o, como mínimo, se mantengan planas en beneficios, ingresos o patrimonio.

El screener es el punto de partida, no la decisión. Una empresa que pasa los cinco filtros entra en una lista de vigilancia, no en cartera. Las descartadas por el camino son muchas y el motivo casi siempre es el mismo: la caja que anuncian los agregadores de datos no existe, o existe solo en el papel. Cuatro años después de que diera ese paso, la lista de posiciones superaba la treintena.

Los barcos, los coches y el aterrizaje en Asia​

El arranque de la cartera fue europeo y ciclotímico clásico: banca española, fabricantes de coches alemanes y franceses, alguna minera. La crítica no tardó en llegar: meter dinero en empresas que ya caían mucho antes del virus tiene una explicación o es un error. La banca con tipos al mínimo pierde dinero solo por existir. Los fabricantes europeos están atrapados entre la electrificación y una regulación hostil. Y no es solo un problema de precio relativo, es de negocio.

La respuesta fue una rotación geográfica. Venta de posiciones estadounidenses como Macy's y entrada masiva en Hong Kong. Una textil china que procesa algodón y crece a dobles dígitos durante más de una década; un fabricante de terminales de pago con presencia en Sudeste Asiático; una empresa de contenidos. Las posiciones más gordas pasaron a ser, con el tiempo, energéticas de infraestructura —REE, Enagás— y midstream ex-soviético.

Los datos del primer año fueron contundentes: revalorización anual del 181,55%, frente a un S&P500 que subió un 30%. A finales de 2020, la posición principal ya era un productor de carbón mongol, que representaba entre el 25 y el 30% de la cartera y se había multiplicado por varias veces.

Cuando el bróker cierra la puerta: el muro regulatorio​

Uno de los problemas menos glamurosos y más recurrentes del tipo de cartera es que los brókers no la dejan operar. Varias de las posiciones más rentables —empresas cotizadas solo en Hong Kong, carbón de Mongolia, compañías de defensa— no aparecían disponibles. La respuesta de la plataforma holandesa, en más de un caso, ha sido la misma: «motivos legales relacionados con el país, con China». O directamente que la empresa choca con la política interna del bróker.

Algunos operadores se han pasado a Interactive Brokers para evitar el cuello de botella. La alternativa es la operativa manual. El resultado, en algunos casos, fue doble: una empresa bloqueada por la plataforma subía un 30% mientras seguía siendo inoperable.

Evergrande, el yuan y el pánico que no cambiaba nada​

En septiembre de 2021, la cartera tiraba principalmente de China. El desplome del gigante inmobiliario Evergrande arrastró a todo el sector y provocó una situación incómoda: seguir en positivo cuando el mercado hablaba de colapso. El criterio defendido fue el de siempre: si una empresa gusta a 5$ y cae a 3$ sin que cambien sus fundamentales, sigue gustando más, no menos.

El argumento tiene base en un hecho comprobable: buena parte de las posiciones del tramo final del ciclo no tenían deuda relevante. Y las que tenían deuda estaban en países con inflaciones altas, donde el efecto divisa sobre las cuentas es mayor de lo que la cotización refleja. El caso de una empresa ucraniana con reservas en grivnas y resultados presentados en dólares es el ejemplo señalado: la devaluación del 20-30% de la moneda no implica quiebra, implica pérdida contable.

¿Qué pasa cuando una empresa recibe una OPA de exclusión?​

Ocurrió con una empresa de agronegocio ucraniana en abril de 2023. Un vehículo ligado a un oligarca lanzó una OPA de exclusión. El precio ofrecido era bajo —el propio gestor de la cartera lo dijo sin rodeos—. La posición no se vendió, se mantuvo. El razonamiento: si la oferta no alcanza el umbral necesario, la empresa sigue cotizando con un mercado de vendedores vaciado y la acción probablemente suba por pura falta de papel.

Los brókers, en cambio, presentan la venta como opción por defecto. Y ahí es donde la operativa individual choca con la institucional: quien tenga las acciones en una cuenta minoritaria se encuentra con un menú de opciones que no ha pedido y sin explicación detallada de qué ocurre si el proceso no termina de materializarse.

La burbuja que el propio gestor reconoció​

A principios de 2021, la cartera crecía más rápido de lo que su propio autor consideraba razonable. El diagnóstico, expresado en primera persona, no dejaba margen: hay una burbuja de tres pares de narices. La prueba no salía de los ratios, salía de tres grupos de WhatsApp distintos —gente sin conocimientos del sector— hablando de bitcoin, Tesla y GameStop. Nada de esto había pasado antes.

Las alternativas llegaron a contemplar activos tangibles: compra de 250 monedas de plata de 12€, unos 4,2 kilos de metal físico, planteadas como una suerte de call infinita. Si el metal sube, se revende. Si baja, se cambia en el banco por dinero en efectivo.

Catalizadores: el truco de marketing que nadie audita​

La ortodoxia del sector exige un catalizador para justificar cada entrada: un cambio regulatorio, una fusión, una recomendación. En esta cartera se ha defendido exactamente lo contrario. El razonamiento, sin diplomacia: los catalizadores son un meme. Lo que mueve el precio, según el argumento, es la regresión a la media, que no es más que el retorno lento al valor razonable cuando una empresa pasa de estar de moda a estar odiada, o al revés.

La consecuencia práctica: si esperas el catalizador para entrar, entras tarde; si no llega, sigues esperando. En el eje del asunto subyace una tensión mayor. ¿Es esta estrategia replicable o es suerte de un ciclo? Cualquier cartera concentrada en valores pequeños y baratos de países con riesgo geopolítico vive y muere de los mismos golpes: liquidez, regulación, tipos de cambio.

Un dato para calibrar la temperatura. En enero de 2021, el valor liquidativo era de 60.272,19€, un 100,9% en nueve meses. Tres meses después llegaba a 84.464,93€ y más tarde a 106.694,68€, con 19.000€ en liquidez y posiciones principales en una ferroviaria báltica, Gazprom y una agroalimentaria ucraniana. En agosto de 2021 aún crecía un 5,91% adicional.

Después llegó lo que llegó: la crisis inmobiliaria china, la guerra en Ucrania, la falta de liquidez de algunos brókers, el fin de la fiesta. La estrategia sigue viva, pero el rastro público se ha difuminado: la actualización periódica migró a canales privados. Con más de 3.600 mensajes de por medio, uno no sabe si está ante un inversor excepcional o ante un superviviente de un ciclo irracional. Probablemente sean las dos cosas a la vez, hasta que el próximo mercado bajista decida cuál de las dos pesa más.