Schrittweiser Zerfall des US-Anleihemarktes

Der US-Anleihemarkt und die erste Phase seines Zerfalls

Der S&P 500 notiert auf historischen Höchstständen, während US-Staatsanleihen Käufer zu früheren Konditionen nicht mehr finden. Dies stützt eine These unabhängiger Analysten: Der US-Anleihemarkt wird nicht abrupt kollabieren, sondern sich schrittweise auflösen. Das fiduziarische System, das 2008 zusammenbrach, funktioniert seither nur noch mit künstlicher Beatmung.

Ausgangspunkt ist der schleichende Rückzug: Der Anteil ausländischer Halter an US-Schulden sinkt kontinuierlich und könnte laut dieser Analyse durch weitere Verkäufe beschleunigt werden. Die globale Verschuldung liegt bei 300 Billionen (US-Trillionen) Dollar, wobei 60 % in USD denominiert sind. Die US-Staatsschulden belaufen sich auf 35 Billionen Dollar.

Vier zeitgleich wirkende Fronten

Die Diagnose basiert auf vier parallelen Problemen. Der „Tod“ des Yen, gekennzeichnet durch eine abgewertete Währung und eine Zentralbank, die mehr emittiert, als sie tragen kann. Großbanken mit extrem belasteten Bilanzen. Historische Verluste in Anleiheportfolios: Steigen die Renditen, verlieren ältere Anleihen an Wert, was latente Abschreibungen für Halter bedeutet. Und viertens, als Summe der vorherigen Punkte: Ausländische Käufer von US-Schulden ziehen sich zurück.

Das Kernargument ist unbequem. Zentralbanken gewinnen seit 17 Jahren Zeit, ohne strukturelle Fehler zu beheben. 2008 verhinderte ein Rettungsschirm den Kollaps; heute wird die Blase von jenen Institutionen gestützt, die sie eigentlich überwachen sollten. Bei einem Platzen würden nicht nur vier Banken und zwei Versicherer insolvent.

Japan: Der kritische Referenzpunkt

Japanische Staatsanleihen mit Laufzeiten von 30 und 40 Jahren sind eingebrochen, die Renditen explodierten, wodurch das Yen-Carry-Trade-Modell gefährdet ist. Die hier vertretene Lesart besagt, dass Japan der Anfang und nicht die Ausnahme ist: Akkumuliert die japanische Zentralbank mehr eigene Anleihen, als emittiert wurden, wird jede Zinserhöhung zum arithmetischen Problem.

Mit der üblichen Vorsicht. Seit zwei Jahrzehnten wird der japanische Kollaps prophezeit, doch Japan existiert weiter – mal besser, mal schlechter als wir, je nach Perspektive. Die häufigste Antwort lautet: Das Bemerkenswerte ist nicht, dass es nicht kollabiert, sondern dass es noch nicht kollabiert ist. Klingt wie Stammtischweisheit, bis man die Schuldenzahlen betrachtet.

Von 1,12 auf 1,04: Der Euro verliert an Kraft

Der Euro fiel binnen zwei Monaten von 1,12 auf 1,04 US-Dollar. Die offizielle Erklärung ist der Rückgang deutscher Exporte, der seit drei Jahren anhält. Alternativ werden Marktflüsse nach Trumps Wahlsieg und fundamentalere Faktoren angeführt: Günstige Energie in den USA, teure in Europa, sowie die Abwanderung von Unternehmen dorthin, wo Produktion billiger ist. Mit regierungsseitig blockierten Märkten passt das Narrativ nicht ganz.

Da Energie in Dollar gehandelt wird, führt ein kalter Winter direkt zu Inflation. Die Parität, so heißt es, steht unmittelbar bevor.

Warum ist es noch nicht explodiert?

Hier bricht die Erzählung auseinander. Eine Seite argumentiert, alle Märkte seien interveniert – Anleihen, Aktien, Rohstoffe, Immobilien – und ökonomische Gesetze griffen nicht frei. Würden sie greifen, wäre der Kollaps längst da. Die andere Seite fügt hinzu, Wirtschaft sei eine Sozialwissenschaft: Ein Crash erfordert den Willen relevanter Akteure, ihn herbeizuführen, und derzeit hat niemand Interesse daran, die Spielregeln zu ändern.

Mitten drin steht ein verwirrender Fakt: Der S&P auf Rekordhoch, der IBEX nahe seinem Allzeithoch, während Löhne immer weniger Kaufkraft haben. Drei scheinbar unvereinbare Aussagen, die gleichzeitig wahr sind. Das Mantra „Es passiert nie etwas“ dient sowohl als Running Gag als auch als stärkstes Argument derer, die behaupten, das System halte stand.

Tether, Bitcoin und neue Schuldner-Käufer

Während über den Kollaps diskutiert wird, tauchen neue Käufer auf. Tether, Emittent der Stablecoin USDT mit 151 Milliarden Dollar, avancierte 2024 zum siebtgrößten Käufer von US-Treasuries, vor Kanada, Taiwan oder Mexiko. Bitcoin erreichte unterdessen die Marke von 100.000 Dollar.

Dass Stablecoins indirekt und zinsfrei den Staat finanzieren, ist eine Nachricht, die schwer einzuordnen ist. Für manche eine Blase, für andere ein Algorithmus mit Krücken.

Manche warten weiterhin auf das exakte Datum des Untergangs. Bekanntlich glauben bei steigenden Blasen alle, rechtzeitig aussteigen zu können. Was aber, wenn der Zerfall nicht im plötzlichen Einsturz besteht, sondern im schleichenden Verlust der Fähigkeit, mit dem gleichen Geld das Gleiche zu kaufen?