Goldminen: Zwei Rally-Jahre und der Einbruch 2021

Goldminen: Vom Rally von 2020 zum Einbruch, der das Metall allein ließ

Eine Kauforder für Eldorado Gold, gesendet bei Börsenschluss mit einer Limitierung auf 8,52 Dollar, wurde zu 8,55 ausgeführt. Drei Cent. Dies ist die erste Lektion für jeden, der glaubt, es reiche aus, den Goldpreis richtig einzuschätzen. Die zweite Lektion dauert länger: Zwischen einer Unze Metall und dem Unternehmen, das sie fördert, liegen Förderkosten, Treibstoff, Schulden, Geologie und ein Management, das selten Schritt hält. In den letzten Jahren hat diese Kluft einen explodierenden Goldpreis von flachen Minenaktien getrennt.

In der zweiten Hälfte des Jahres 2019 war der Anstieg real. Seit den Tiefstständen Ende Mai stieg Barrick Gold um 60 %, während Yamana, Harmony und Eldorado noch mehr machten: Das kanadische Unternehmen verdreifachte sich fast, und Yamana legte für Frühjahrs-Einsteiger 37 % zu. Mit Gold auf Höchstständen schien die Branche den Bärenmarkt seit 2013 begraben zu haben. Hatte sie aber nicht.

Das Gold-Silber-Verhältnis als Kaufsignal

Das erste Argument auf dem Tisch war das Verhältnis zwischen Gold und Silber. Wenn dieser Quotient steigt, wird Silber im Vergleich zu Gold billig und damit auch die fördernden Minenunternehmen. Im März 2020 erreichte das GSR 126 — eine Zahl jenseits jeder historischen Grafik — und fiel dann auf 111. Die Lesart war eindeutig: Mit der durch die Pandemie gestörten Normalität bot die Differenz zwischen beiden Metallen ein Einstiegsfenster für Silber wie für Minenaktien.

Parallel dazu wurde das Verhältnis zwischen Gold und dem XAU-Index betrachtet, der die großen Produzenten zusammenfasst. Dort war die Botschaft anders, aber konvergent: Minenaktien waren historisch gesehen im Vergleich zum Metall unterbewertet. Es ist kein Uhrwerkssignal. Es ist ein Kompass, und einer, der oft daneben liegt.

Senior, Junior oder Royalties: Was übersteht einen Absturz?

Die zweite, nützlichste Diskussion drehte sich um den Unternehmens-Typ. Die wiederholte These: Seniors halten Kursrückgänge besser stand, weil ihre Förderkosten niedrig sind; Juniors performen besser in Aufwärtsmärkten. Die Logik ist einfache Arithmetik. Eine Mine, die zu 1.000 Dollar pro Unze fördert und sieht, wie Gold von 1.100 auf 1.200 steigt, verdoppelt ihren Gewinn. Dieser Hebel wirkt in beide Richtungen, und so leicht er multipliziert, dividiert er auch.

Dagegen war die defensive Wette auf Royalty-Unternehmen. Sie fördern kein Metall selbst: Sie finanzieren fremde Minen gegen einen Prozentsatz der Produktion. Franco Nevada, Wheaton, Royal Gold, Sandstorm oder Osisko haben hohe Margen, geringere Volatilität, wenig Exposure gegenüber operativen Problemen einzelner Minen und eine diskrete Dividende, die dazu neigt zu wachsen. Mehrere Anleger verkauften Barrick und Newmont, genau um diesen Teil des Portfolios zu stärken. Weniger Emotion, weniger Ärger.

Peak Gold und das Gold-Öl-Verhältnis

Eine andere Variable, die man genau beobachtete, war das Gold-Öl-Verhältnis. Der Bergbau bewegt schwere Maschinen und ist treibstoffabhängig. Es wurde argumentiert, dass wenn dieses Verhältnis unter 15 fällt, Goldförderung kein gutes Geschäft mehr ist. Bei 1.500 Dollar pro Unze und 55 Dollar für WTI bevorzugte die Waage immer noch die Minen. Die Produktion lag derweil auf historischen Höchstständen, ohne Anzeichen eines Rückgangs mindestens bis 2022.

Hier kam Peak Gold ins Spiel: Die Idee, dass der globale Produktionshöhepunkt nahe ist und dass, wenn er erreicht wird, die besten Minen viel wertvoller werden, während die schlechtesten schließen. Das Argument stützte sich auf einen grundlegenden Fakt: Nach dem ab 2013 begonnenen Bärenmarkt fielen die Explorationsbudgets drastisch, kaum neue Elefanten (Funde über 30 Millionen Unzen) wurden entdeckt, und der TSX Venture in Toronto verlor über ein Jahrzehnt hinweg 82 % seiner Marktkapitalisierung. Je größer der Bärenmarkt, desto stärker meist der folgende Bullenmarkt. So sagt es zumindest die Statistik, die beim Gold die Tugend hat, zu funktionieren, bis sie es nicht mehr tut.

März 2020: Das Schlachtfeld

Der Einbruch im Frühjahr 2020 verschonte niemanden. Edelmetallminen fielen mit dem restlichen Markt, und der Absturz hatte eine Dimension, an die sich viele in so kurzer Zeit nicht erinnerten. Trost kam in Form der Erholung: Wer durchhielt, sah, wie Barrick seit den Mai-Tiefstständen 60 % zulegte, während Eldorado sich verdreifachte. In konkreten Portfolios legte Royal Gold 8,7 %, Pan American Silver 40 % und Alexco 28 % zu.

Nicht alle blieben dabei. Manche verkauften mit der These, dass angesichts der Geldpolitik der Fed und der Pandemie die Volatilität vor Jahresende noch einmal zuschlagen würde. Andere entschieden sich, dranzubleiben: Dem Trend folgen, auch wenn diese Aktien die reine Widersprüchlichkeit sind – am Tag, an dem alles steigt, bleiben sie flach, und am Tag, an dem es niemand erwartet, schießen sie 15 % hoch.

Die Fed, QE4 und billiges Geld

Der zugrunde liegende Motor war monetär. Als Powell eine mögliche QE4 andeutete, hob Gold ab. Die zirkulierende Logik: Solange die Fed Geld druckt und die Indizes trotz Krise auf stratosphärischen Niveaus bleiben, hat Gold noch Luft nach oben. Historisch fielen die Tiefststände des Realzinses mit den Höchstständen des Metalls zusammen.

Diese Abhängigkeit schneidet in beide Richtungen. Wenn Indizes in eine Richtung laufen und Gold in die andere, bewegen sich Minenaktien eher im Takt des Gesamtmarktes als des Metalls. Daher die wiederkehrende Klage: Was zum Teufel passiert, dass Gold explodiert und Minen stillstehen? Kein Geheimnis. Es ist kurzfristige Korrelation und langfristige Fundamentaldaten, und wer beide Zeithorizonte vermischt, zahlt dafür oft drauf.

Die Mine, die Ecuador zweimal forderte

Die beredteste Geschichte der Branche schreibt kein Chart. Aurelian Resources entdeckte Fruta del Norte, eine hochgradige Lagerstätte in Ecuador mit über 13 Millionen Unzen in angezeigten und abgeleiteten Ressourcen. Kinross kaufte sie im Juli 2008 für 1,2 Milliarden Dollar — etwa 25 Dollar pro Aktie. Dann folgten Jahre der Verhandlungen mit Quito, eine Steuer auf Gewinne von 70 % und schließlich das Handtuchwerfen: 2014 verkaufte man das Projekt für 240 Millionen an Lundin Gold, das unter einer vernünftigeren Regierung die Mine nun baut und betreibt. Von 1.200 auf 240. Fiskalpolitik schadet einer Mine so sehr wie eine schlechte Bohrung.

2021: Von Silber zu Uran und Kupfer

Mit fortgeschrittenem Zyklus diversifizierte sich die Diskussion. Einige Portfolios rotierten von Gold zu Silber (Hecla, Gatos, Alexco, Silvercorp), Uran (Energy Fuels), Kupfer (Ivanhoe) und sogar Kohle (Mongolian). Das Argument war, nicht von einem einzigen Metall abhängig zu sein.

Auf der Seite der Juniors vervielfachten sich die Namen: Karora Resources, Perseus Mining — mit einem Zielkurs von 1,95 australischen Dollar von Canaccord —, Roxgold, Steppe Gold oder West African Resources, das 63.610 Unzen im Quartal Juni 2021 produzierte. Oz Minerals förderte im selben Zeitraum 32.681 Tonnen Kupfer und erhöhte seine Goldprognose für das Jahr. Novo Resources ging in die Produktion über mit Rückgewinnraten von 96,4 % in seinen Pilbara-Konglomeraten, etwas, das kaum jemand erwartet hatte, als man noch sagte, es sei ein Wissenschaftsprojekt.

Fonds und Broker: Auch der Zugang filtert

Nicht jeder kann kaufen, was er will. Viele kanadische oder australische Juniors notieren nur am US-OTC-Markt oder direkt am TSX Venture, und manche Broker bieten keinen Zugang. Die Alternative sind Fonds. Ein World Gold Fund von BlackRock, mit Barrick, Newmont, Agnico Eagle und Newcrest in den Top-Positionen, hatte seit dem ersten Einstieg über 40 % zugelegt. Bei Renta 4 gab es Optionen von Franklin, DWS und Invesco; auf anderen Plattformen andere. Die Wahl des Instruments entscheidet auch darüber, welchen Teil des Sektors man erschließt.

Wie liest man ein Bohrloch?

Um sich in diesem Terrain zu bewegen, muss man Bohrergebnisse interpretieren können, und die Regeln sind drei: Mächtigkeit der Intersection, Durchschnittsgehalt der Probe und Tiefe. Je geringer die Tiefe, desto zugänglicher und billiger die Förderung; liegt sie nahe der Oberfläche, kann im Tagebau gearbeitet werden, was immer günstiger ist als Tunnelbohrung. Eine Schlagzeile wie „85,3 Meter mit 84,3 Gramm Gold pro Tonne und 6,8 % Kupfer ab 19 Metern Tiefe“ ist in allen drei Punkten gleichzeitig außergewöhnlich.

Die andere Lehre des Zyklus ist das Risikomanagement. Wer 25 Unternehmen hielt, konnte einen schwarzen Schaf verkraften; wer alles auf eine Junior setzte, nicht. Diversifikation über vier oder fünf Minen, mit Geduld, und die Akzeptanz, dass es reicht, die Hälfte richtig zu treffen, damit die Rechnung aufgeht.

Der Datenpunkt, der verwirrt

Nach all den Stationen — explodierendes Gold, Royalties als Zuflucht, Peak Gold am Horizont, Rotation zu Silber und Kupfer — blieb eine Szene im Gedächtnis: Das Metall markierte Höchststände, während Minenaktien flach blieben, als ob der Markt seinem eigenen Narrativ nicht ganz traute. Die Kluft zwischen Unze und förderndem Unternehmen bleibt offen. Und niemand hat abschließend erklärt, warum.