Bitcoin-Bewertung durch Knappheit: Das Stock-to-Flow-Modell

Bitcoin: Das Modell, das den Wert anhand der Knappheit misst

„Knappheit ist notwendig, aber nicht ausreichend“, argumentiert MIP. Und doch stützt sich die am häufigsten zitierte Methode zur Preisbildung von Bitcoin genau darauf: wie viele Münzen existieren im Vergleich zu wie vielen jährlich produziert werden. Diese These wurde in einem Artikel vom März 2019 veröffentlicht, der die Marktkapitalisierung des Assets bei 70 Milliarden Dollar ansiedelte. Es ist kein Stammtisch-Gefühl: Es ist eine Regression, aufgebaut aus 111 Datenpunkten.

Der Ausgangspunkt ist eine alte Idee. Nick Szabo definierte Knappheit als einen Kostenfaktor, der nicht substituierbar ist: Antiquitäten, Gold, Zeit. Alle teilen, dass ihre Produktion etwas Unersetzliches kostet, und dieser Kostenfaktor gab ihnen ihren Wert als Geld. Bitcoin digitalisiert diese Eigenschaft und macht sie zu einer Zahl, transportierbar über Satellit.

Was ist Stock-to-Flow und wie wird es berechnet?

Der Indikator heißt Stock-to-Flow (SF) und ist Standard in der Bewertung von Rohstoffen. Stock ist das, was bereits im Umlauf ist; Flow ist das, was jedes Jahr hinzukommt. Je höher das Verhältnis, desto knapper das Gut. Gold hat einen hohen SF, weil fast alles geförderte Gold noch irgendwo existiert. Fiat-Währung hat das Gegenteil: Sie wird gedruckt, wenn es gerade passt.

Für Bitcoin basierte die Berechnung auf einer monatlichen Serie zwischen Dezember 2009 und Februar 2019, mit 111 Punkten, extrahiert aus der Anzahl der Blöcke in der Kette. Die Hypothese war einfach und ambitioniert: Höherer SF, höherer Preis. Beim Überlagern beider Kurven unterstützten die Daten dies.

Die Grenze von 21 Millionen: Wenige Zeilen Code

Woher kommt die Obergrenze von 21 Millionen Einheiten? Nicht aus einer esoterischen Formel. Sie stammt aus wenigen Zeilen Code im Bitcoin-Core-Client, repliziert in praktisch allen Knoten. Die Funktion, die die Belohnung verteilt, setzt zunächst 50 Bitcoins pro Block fest und halbiert sie alle 210.000 Blöcke.

Dieser Schnitt, das Halving, tritt ungefähr alle vier Jahre auf. Jeder Knoten überprüft jeden empfangenen Block und lehnt jede Belohnung ab, die nicht mit der programmierten übereinstimmt. Dort liegt die wahre Einschränkung: nicht in einem kryptografischen Algorithmus, sondern in einer Konsensregel, die die Knoten gleichzeitig prüfen. Den Code kopieren und diese Zahl ändern ist möglich. Solche Kopien werden Altcoins genannt.

Das Potenzgesetz: Wert = exp(14,6) × SF hoch 3,3

Die Regression liefert das Kernstück des Modells: Ln(Marktwert) = 3,3 × Ln(SF) + 14,6. Umgeschrieben als Potenzgesetz lautet der Marktwert = exp(14,6) × SF^3,3. Eine relative Änderung der Knappheit erzeugt eine proportionale Änderung des Werts, unabhängig von der Ausgangsgröße.

Potenzgesetze treten in der Natur und in menschlichen Konstruktionen auf, was dem Fund seinen Entdeckungscharakter verleiht. Die Falle ist offensichtlich: Eine gute Anpassung an die Vergangenheit beweist nichts über die Zukunft, egal wie oft die Formel wie ein Mantra wiederholt wird.

Halvings, Zyklen und Prognosen mit Sternchen

Die Lesart der Zyklen ist der Punkt, an dem das Modell ins Folkloristische driftet. Die größten historischen Anstiege kamen Monate nach jeder Reduzierung der Blockbelohnung: bis zu 1.000 Dollar im Jahr 2013 und bis zu 20.000 im Jahr 2017. Wenn sich das Muster wiederholt und jeder Sprung nur halb so groß wie der vorherige ist, leiten Forum-Nutzer ihre eigenen Spannen ab: 125.000 Dollar pro Münze, eine Million im Jahr 2025 und sechs Millionen im Jahr 2029. Eine andere Prognose, dem Modell zugeschrieben, sieht den Höhepunkt dieses Zyklus bei 288.000 Dollar.

Das unbequeme Detail ist, dass niemand dafür Garantie gibt. Manche behaupten, dass Knappheit notwendig, aber nicht ausreichend ist, und dass Geld zusätzlich unbeschlagnahmbar, leicht übertragbar und programmierbar sein muss, um wirklich wertvoll zu sein. Andere erinnern daran, dass der Dollar reichlich vorhanden und wertvoll ist und dass Angebot, Nachfrage und Market Maker mehr bestimmen als jede Beziehung zwischen Reserven und Produktion.

Der Teilbarkeits-Trick und die Münze mit 42 Einheiten

Ein wiederkehrendes Argument besagt, dass die Knappheit gebrochen wird, weil ein Bitcoin unendlich teilbar ist. Die häufigste Antwort lautet, dass Teilen nicht Emission bedeutet: Eine Münze in kleinere Stücke zu zerlegen schafft keinen neuen Wert, genauso wie ein 20-Dollar-Schein nicht mehr wert ist als zwei 10-Dollar-Scheine.

Manche versichern, dass das Protokoll bereit ist, die Dezimalstellen bei Bedarf zu erweitern, von den aktuellen acht auf beispielsweise sechzehn, falls der Satoshi mehr wert sein sollte als ein Dollar. Und im Katalog der Kopien gibt es Kuriositäten: Ein Altcoin mit einer maximalen Versorgung von 42 Einheiten, eine Anspielung auf die Science-Fiction-Antwort auf den Sinn des Lebens. Knappheit kann auch mit Humor gestaltet werden.

Wenn das Modell recht hat, sollte der nächste große Sprung nach dem folgenden Halving kommen. Wenn es scheitert, bleibt es das perfekte Beispiel dafür, wie eine gut angepasste Datenreihe während eines gesamten Zyklus wie ein universelles Gesetz aussehen kann. Nur ein Zyklus.