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Preguntas y respuestas sobre la situación inmobiliaria en España.
Todo lo que siempre quiso saber sobre el sector inmobiliario español… Deutsche Bank responde
30/10/2007 - 12:03 - El último descalabro bursátil de todos los tiempos está estrechamente relacionado con el sector inmobiliario, un mercado que, hasta que la crisis crediticia abrió la “caja de los truenos”, vivía momentos dulces y encabezaba las subidas más destacadas de las bolsas. Ahora, con los temores todavía a flor de piel, y con unos datos que avalan la existencia de una tendencia bajista tanto en las ventas de viviendas como en la concesión de préstamos, son muchos los que se preguntan hacia dónde va este sector y si será sostenible por mucho tiempo un escenario de precios desorbitados y abundante especulación, algo que, antaño, encumbró a las constructoras al olimpo de los ‘dioses’ de la renta variable.
El sector inmobiliario español: se desinfla la burbuja
El mercado inmobiliario español ha estado “recalentado” durante mucho tiempo. La combinación de unos bajos tipos de interés, unas tasas elevadas de crecimiento del PIB, ganancias en las rentas de los hogares, un buen comportamiento del mercado laboral, un tratamiento fiscal favorable para los propietarios de las viviendas y la mejora de las condiciones prestamistas, ha contribuido al boom del mercado de la vivienda en nuestro país.
“Mientras que a finales de los noventa las ventas de viviendas estaban posiblemente infravaloradas, en 2007 no podemos negar que la situación ha dado un vuelco de 180 grados”, comentan los analistas de Deutsche Bank. “Si tenemos en cuenta que la inversión residencial representa un 9,3% del PIB en España –en términos nominales-, es normal, por tanto, que cualquier problema que surja en este mercado preocupe a la población, sobre todo por cómo podría afectar a la economía, ya que podría generar incluso una recesión”, prosiguen.
Los analistas de Deutsche Bank publicaron en octubre un artículo que llevaba por título Mercados inmobiliarios globales: Europa podría sumarse a la caída de EEUU en el que concluían que si el sector se veía afectado en Estados Unidos, podría arrastrar también a Europa, puesto que la evolución de ambos sectores discurre en paralelo. En su estudio sobre estos mercados, se centraron especialmente en aquellas zonas en las que los créditos más baratos y el sector en general jugaban un papel destacado a la hora de apoyar a la economía. De la Eurozona, España constituye el mejor ejemplo.
Para estudiar la situación con mayor detenimiento, por lo tanto, estos expertos han realizado un profundo análisis del caso español. A continuación, recuperamos el modelo pregunta-respuesta que han utilizado ellos mismos para resumir los detalles más interesantes y las perspectivas sobre el presente y futuro del sector inmobiliario en España.
1.- ¿Cuándo terminará la deceleración en la inflación de los precios de la vivienda?
“La lógica económica nos dice que, mientras se produzcan periodos prolongados de desequilibrio, los precios de la vivienda tenderán a converger hacia el equilibrio. Sin embargo, desde sus niveles actuales de sobrevaloración, dichos precios podrían ajustarse fácilmente a la baja como consecuencia, por ejemplo, de una pérdida temporal de confianza en el mercado o porque los compradores potenciales prefieren ‘esperar y ver’ en lugar de lanzarse a la piscina, situaciones, ambas, que facilitarían mayores caídas. El Gobierno espera que los precios de la vivienda se estabilicen con respecto al IPC armonizado. Eso es factible, aunque nadie nos garantiza que el ajuste no vaya más allá. Creemos que es muy probable que los precios de la vivienda se contraigan en términos nominales en 2008. Eso generaría mayor ansiedad en el mercado y podría acelerar el proceso de ajuste, especialmente ahora que las condiciones crediticias se han endurecido”.
2.- ¿Qué regiones son las que tienen los precios más sobrevalorados?
“Madrid, Baleares, Cataluña y las islas Canarias”.
3.- ¿Cómo pueden los españoles permitirse la compra de una vivienda?
“La caída de los tipos de interés, el buen comportamiento de la economía y el mercado laboral han permitido a muchos hogares entrar en este mercado rápidamente y gozar de servicios hipotecarios con relativa facilidad. El ratio neto de servicio de deuda de las deducciones fiscales se ha mantenido relativamente estable entre 2001 y 2004. En ese año, sin embargo, empezó a crecer y así, hasta finales de 2006. Entre el primer trimestre de 2006 y el segundo de 2007 el ratio subió en 9 puntos básicos, alcanzando un preocupante 36%, lo que refleja, en parte, un cambio en la legislación que ahora beneficia menos a los propietarios".
4.- ¿Quién financia a los propietarios españoles?
“El endeudamiento de los españoles en relación al PIB o la renta disponible ha ido incrementándose en los últimos años ante la subida incesante de los precios. De la misma manera, el sector empresarial ha ido amontonando deuda a tasas muy elevadas, lo que ha dejado al sector privado español entre los más endeudados de la Eurozona. La necesidad creciente de financiación se ha resuelto con las aportaciones extranjeras, especialmente vía inversiones de cartera. La tendencia, pues, parece ir encaminada hacia una desaceleración en el crecimiento del crédito en el sector privado, sobre todo ante la dureza de las nuevas condiciones crediticias.
Además, desde abril de 2007, los inversores extranjeros han dejado de comprar tantos bonos, otra tendencia que continuará en 2008. El mayor riesgo es un cambio brusco en el ánimo inversor en lo que concierne a la conveniencia de mantener activos españoles, aunque ello vaya acompañado, o no, de un cambio en los fundamentales”.
5.- ¿Cómo se está comportando el mercado de las hipotecas de alto riesgo en España?
“Este tipo de mercado no existe en España. El sector bancario español está relativamente bien protegido: su exposición directa e indirecta a los activos del mercado de las subprimes estadounidense es mínima. A lo largo de los años, los bancos españoles han incrementado su resistencia sobre la base de fondos mayoristas, aunque mantienen liquidez suficiente en medio de la tormenta crediticia. Además, el sistema bancario español posee el mayor ratio de reservas de la Zona Euro. Sí tendrá un impacto inevitable sobre la rentabilidad, lo que podría perjudicar a las pequeñas empresas. Así, a pesar de que el sistema bancario en su conjunto no representa ningún problema, no podemos decir lo mismo de los bancos minoristas”.
6.- ¿Quién sustentará al sector constructor en el futuro?
“Si hay un exceso de oferta, los precios de la vivienda están sobrevalorados y los propietarios se endeudan hasta las cejas, ¿cómo va la industria a sobrevivir? La construcción de viviendas representa el 48% de la producción total, mientras que la actividad no residencial representa un 52%. Como vemos, la inversión no residencial como porcentaje del PIB en España es mucho más importante que en la Eurozona. Además, también hay varios proyectos para la construcción de casas de protección oficial. A menos que se produzca una recesión prolongada en la economía, el ajuste del mercado inmobiliario no necesariamente eliminará el crecimiento del sector constructor.
También hay que tener en cuenta, asimismo, que una media de dos tercios de los ingresos del sector proceden del segmente de ingeniería civil (donde los márgenes de beneficios son mayores), y teniendo en cuenta que las viviendas pendientes representan de media otros 18-20 meses de actividad, hasta junio de 2008. La política gubernamental que puede ayudar a amortiguar la ralentización del mercado inmobiliario consiste en seguir impulsando la inversión en infraestructuras.
En los presupuestos de 2008, la inversión en infraestructuras se incrementará de nuevo en una cantidad sustancial (+16%). En marzo del año próximo, tendremos las elecciones generales. Parece poco probable un cambio de gobierno, lo que nos confirma que seguirá habiendo nuevas inyecciones en obras civiles”.
7.- ¿Hasta qué punto podría perjudicar al crecimiento del PIB el ajuste de este mercado?
“Es difícil hacer una estimación exacta de las pérdidas que se producirán en la actividad en nuestro país. Según el Banco de España, hasta 2002-03 los precios no empezaron a sobrevalorarse, así que la amenaza en 2001-02 era prácticamente inexistente. Eso no significa que los ajustes tengan que ser necesariamente bajos. Calculamos que, incluso desde un punto de vista conservador, desde 2007 la economía podría tener que hacer frente a una pérdida acumulada de cerca del 7% del PIB. Hay que tener en cuenta que los cambios drásticos en la confianza económica, además, podrían cambiar la rapidez y el tamaño del ajuste”.
8.- ¿Qué sectores sufrirán más?
“Hay pocas dudas acerca del hecho de que el futuro de la economía española implica un crecimiento del PIB más bajo, menores contribuciones de la demanda doméstica y unas contribuciones menos negativas del sector externo. La duración de las hipotecas aumentará, pero a base de recortar el consumo. Así, los bienes duraderos se prevén más vulnerables, especialmente ahora que la mayor parte de la actividad se centra en el mercado doméstico. Las áreas en las que nosotros vemos más potencial son tecnología, nuevas energías, infraestructura y similares.
La mayor parte de las grandes compañías españolas –mayormente en el sector constructor pero también en los sectores secundario y terciario- han invertido en el extranjero de forma importante en un intento de diversificar y reducir su exposición al mercado doméstico. Eso nos sugiere que podríamos estar encaminándonos hacia una división entre el comportamiento del sector empresarial en España y el crecimiento del PIB. Si nuestra previsión es correcta, además, veremos más divergencias todavía en el segundo semestre del año”.
9.- ¿Podría una ralentización en el mercado inmobiliario provocar una recesión? ¿Y entonces qué?
“Podría, en principio, aunque creemos que es poco probable un escenario de este tipo en los próximos 18 meses. De todos modos, la tendencia de fondo sí que sería que la inversión residencial jugara un papel menos destacado debido a los ajustas del sector inmobiliario. Los economistas tienen especial repulsión a predecir recesiones hasta que no se disponga de suficiente información como para considerar que es más que una posibilidad teórica. Nosotros no lo vemos probable, aunque sí es cierto que si la duración de este ajuste es larga podría perjudicar igualmente sin la necesidad de que se produjera una recesión.
El ‘éxito’ del ajuste dependerá del grado de flexibilidad de la economía. Aquella economía que sea buena a la hora de emplear nuevos recursos de la demanda interna al sector externo estará mucho mejor equipada para lidiar con los ajustes del mercado de la vivienda. Desgraciadamente, este no es el caso de España, donde muchas estructuras sugieren que nos encaminamos hacia un camino lleno de ‘baches’. En economías como la de Alemania y Japón, el ajuste ha sido largo, mientras que hay economías mejor preparadas como las de Reino Unido y EEUU que se han repuesto rápido. España se situaría en ambos extremos".
10.- ¿Cuál es el mejor valor del sector constructor?
“Sin duda, ACS. La compañía de Florentino Pérez posee unos buenos fundamentales, un fuerte balance de caja, ausencia de vencimientos de deudas en los próximos tres años, un mix de negocios diversificado y una actividad constructora que representa sólo el 9% de su valor de negocio. En términos de catalizadores, podemos subrayar los resultados de los nueve primeros meses del año, que se publicarán en 5 semanas, y la potencial actividad empresarial que surgirá del mercado de las Utilities donde ACS tiene una fuerte exposición.
Conclusiones
Deutsche Bank, por tanto, está convencido de que los precios bajarán en 2008 y de que se producirá una menor demanda de créditos. El crecimiento del sector constructor, básico para España, será también inferior, aunque podrá compensarse por otras vías de inversión. Nuestro país, al fin y al cabo, se ha visto poco perjudicado por las subrprimes estadounidenses, y la tendencia seguirá aunque, en el caso de los bancos, pudiera afectar a su rentabilidad. De todos modos, no ven demasiado probable que esto conlleve una recesión, al menos a corto plazo. “La clave, en todo momento, dependerá de la duración del ajuste de precios”, concluyen.
S.B.
¿Algo que no sepamos ya?
Preguntas y respuestas sobre la situación inmobiliaria en España.
Todo lo que siempre quiso saber sobre el sector inmobiliario español… Deutsche Bank responde
30/10/2007 - 12:03 - El último descalabro bursátil de todos los tiempos está estrechamente relacionado con el sector inmobiliario, un mercado que, hasta que la crisis crediticia abrió la “caja de los truenos”, vivía momentos dulces y encabezaba las subidas más destacadas de las bolsas. Ahora, con los temores todavía a flor de piel, y con unos datos que avalan la existencia de una tendencia bajista tanto en las ventas de viviendas como en la concesión de préstamos, son muchos los que se preguntan hacia dónde va este sector y si será sostenible por mucho tiempo un escenario de precios desorbitados y abundante especulación, algo que, antaño, encumbró a las constructoras al olimpo de los ‘dioses’ de la renta variable.
El sector inmobiliario español: se desinfla la burbuja
El mercado inmobiliario español ha estado “recalentado” durante mucho tiempo. La combinación de unos bajos tipos de interés, unas tasas elevadas de crecimiento del PIB, ganancias en las rentas de los hogares, un buen comportamiento del mercado laboral, un tratamiento fiscal favorable para los propietarios de las viviendas y la mejora de las condiciones prestamistas, ha contribuido al boom del mercado de la vivienda en nuestro país.
“Mientras que a finales de los noventa las ventas de viviendas estaban posiblemente infravaloradas, en 2007 no podemos negar que la situación ha dado un vuelco de 180 grados”, comentan los analistas de Deutsche Bank. “Si tenemos en cuenta que la inversión residencial representa un 9,3% del PIB en España –en términos nominales-, es normal, por tanto, que cualquier problema que surja en este mercado preocupe a la población, sobre todo por cómo podría afectar a la economía, ya que podría generar incluso una recesión”, prosiguen.
Los analistas de Deutsche Bank publicaron en octubre un artículo que llevaba por título Mercados inmobiliarios globales: Europa podría sumarse a la caída de EEUU en el que concluían que si el sector se veía afectado en Estados Unidos, podría arrastrar también a Europa, puesto que la evolución de ambos sectores discurre en paralelo. En su estudio sobre estos mercados, se centraron especialmente en aquellas zonas en las que los créditos más baratos y el sector en general jugaban un papel destacado a la hora de apoyar a la economía. De la Eurozona, España constituye el mejor ejemplo.
Para estudiar la situación con mayor detenimiento, por lo tanto, estos expertos han realizado un profundo análisis del caso español. A continuación, recuperamos el modelo pregunta-respuesta que han utilizado ellos mismos para resumir los detalles más interesantes y las perspectivas sobre el presente y futuro del sector inmobiliario en España.
1.- ¿Cuándo terminará la deceleración en la inflación de los precios de la vivienda?
“La lógica económica nos dice que, mientras se produzcan periodos prolongados de desequilibrio, los precios de la vivienda tenderán a converger hacia el equilibrio. Sin embargo, desde sus niveles actuales de sobrevaloración, dichos precios podrían ajustarse fácilmente a la baja como consecuencia, por ejemplo, de una pérdida temporal de confianza en el mercado o porque los compradores potenciales prefieren ‘esperar y ver’ en lugar de lanzarse a la piscina, situaciones, ambas, que facilitarían mayores caídas. El Gobierno espera que los precios de la vivienda se estabilicen con respecto al IPC armonizado. Eso es factible, aunque nadie nos garantiza que el ajuste no vaya más allá. Creemos que es muy probable que los precios de la vivienda se contraigan en términos nominales en 2008. Eso generaría mayor ansiedad en el mercado y podría acelerar el proceso de ajuste, especialmente ahora que las condiciones crediticias se han endurecido”.
2.- ¿Qué regiones son las que tienen los precios más sobrevalorados?
“Madrid, Baleares, Cataluña y las islas Canarias”.
3.- ¿Cómo pueden los españoles permitirse la compra de una vivienda?
“La caída de los tipos de interés, el buen comportamiento de la economía y el mercado laboral han permitido a muchos hogares entrar en este mercado rápidamente y gozar de servicios hipotecarios con relativa facilidad. El ratio neto de servicio de deuda de las deducciones fiscales se ha mantenido relativamente estable entre 2001 y 2004. En ese año, sin embargo, empezó a crecer y así, hasta finales de 2006. Entre el primer trimestre de 2006 y el segundo de 2007 el ratio subió en 9 puntos básicos, alcanzando un preocupante 36%, lo que refleja, en parte, un cambio en la legislación que ahora beneficia menos a los propietarios".
4.- ¿Quién financia a los propietarios españoles?
“El endeudamiento de los españoles en relación al PIB o la renta disponible ha ido incrementándose en los últimos años ante la subida incesante de los precios. De la misma manera, el sector empresarial ha ido amontonando deuda a tasas muy elevadas, lo que ha dejado al sector privado español entre los más endeudados de la Eurozona. La necesidad creciente de financiación se ha resuelto con las aportaciones extranjeras, especialmente vía inversiones de cartera. La tendencia, pues, parece ir encaminada hacia una desaceleración en el crecimiento del crédito en el sector privado, sobre todo ante la dureza de las nuevas condiciones crediticias.
Además, desde abril de 2007, los inversores extranjeros han dejado de comprar tantos bonos, otra tendencia que continuará en 2008. El mayor riesgo es un cambio brusco en el ánimo inversor en lo que concierne a la conveniencia de mantener activos españoles, aunque ello vaya acompañado, o no, de un cambio en los fundamentales”.
5.- ¿Cómo se está comportando el mercado de las hipotecas de alto riesgo en España?
“Este tipo de mercado no existe en España. El sector bancario español está relativamente bien protegido: su exposición directa e indirecta a los activos del mercado de las subprimes estadounidense es mínima. A lo largo de los años, los bancos españoles han incrementado su resistencia sobre la base de fondos mayoristas, aunque mantienen liquidez suficiente en medio de la tormenta crediticia. Además, el sistema bancario español posee el mayor ratio de reservas de la Zona Euro. Sí tendrá un impacto inevitable sobre la rentabilidad, lo que podría perjudicar a las pequeñas empresas. Así, a pesar de que el sistema bancario en su conjunto no representa ningún problema, no podemos decir lo mismo de los bancos minoristas”.
6.- ¿Quién sustentará al sector constructor en el futuro?
“Si hay un exceso de oferta, los precios de la vivienda están sobrevalorados y los propietarios se endeudan hasta las cejas, ¿cómo va la industria a sobrevivir? La construcción de viviendas representa el 48% de la producción total, mientras que la actividad no residencial representa un 52%. Como vemos, la inversión no residencial como porcentaje del PIB en España es mucho más importante que en la Eurozona. Además, también hay varios proyectos para la construcción de casas de protección oficial. A menos que se produzca una recesión prolongada en la economía, el ajuste del mercado inmobiliario no necesariamente eliminará el crecimiento del sector constructor.
También hay que tener en cuenta, asimismo, que una media de dos tercios de los ingresos del sector proceden del segmente de ingeniería civil (donde los márgenes de beneficios son mayores), y teniendo en cuenta que las viviendas pendientes representan de media otros 18-20 meses de actividad, hasta junio de 2008. La política gubernamental que puede ayudar a amortiguar la ralentización del mercado inmobiliario consiste en seguir impulsando la inversión en infraestructuras.
En los presupuestos de 2008, la inversión en infraestructuras se incrementará de nuevo en una cantidad sustancial (+16%). En marzo del año próximo, tendremos las elecciones generales. Parece poco probable un cambio de gobierno, lo que nos confirma que seguirá habiendo nuevas inyecciones en obras civiles”.
7.- ¿Hasta qué punto podría perjudicar al crecimiento del PIB el ajuste de este mercado?
“Es difícil hacer una estimación exacta de las pérdidas que se producirán en la actividad en nuestro país. Según el Banco de España, hasta 2002-03 los precios no empezaron a sobrevalorarse, así que la amenaza en 2001-02 era prácticamente inexistente. Eso no significa que los ajustes tengan que ser necesariamente bajos. Calculamos que, incluso desde un punto de vista conservador, desde 2007 la economía podría tener que hacer frente a una pérdida acumulada de cerca del 7% del PIB. Hay que tener en cuenta que los cambios drásticos en la confianza económica, además, podrían cambiar la rapidez y el tamaño del ajuste”.
8.- ¿Qué sectores sufrirán más?
“Hay pocas dudas acerca del hecho de que el futuro de la economía española implica un crecimiento del PIB más bajo, menores contribuciones de la demanda doméstica y unas contribuciones menos negativas del sector externo. La duración de las hipotecas aumentará, pero a base de recortar el consumo. Así, los bienes duraderos se prevén más vulnerables, especialmente ahora que la mayor parte de la actividad se centra en el mercado doméstico. Las áreas en las que nosotros vemos más potencial son tecnología, nuevas energías, infraestructura y similares.
La mayor parte de las grandes compañías españolas –mayormente en el sector constructor pero también en los sectores secundario y terciario- han invertido en el extranjero de forma importante en un intento de diversificar y reducir su exposición al mercado doméstico. Eso nos sugiere que podríamos estar encaminándonos hacia una división entre el comportamiento del sector empresarial en España y el crecimiento del PIB. Si nuestra previsión es correcta, además, veremos más divergencias todavía en el segundo semestre del año”.
9.- ¿Podría una ralentización en el mercado inmobiliario provocar una recesión? ¿Y entonces qué?
“Podría, en principio, aunque creemos que es poco probable un escenario de este tipo en los próximos 18 meses. De todos modos, la tendencia de fondo sí que sería que la inversión residencial jugara un papel menos destacado debido a los ajustas del sector inmobiliario. Los economistas tienen especial repulsión a predecir recesiones hasta que no se disponga de suficiente información como para considerar que es más que una posibilidad teórica. Nosotros no lo vemos probable, aunque sí es cierto que si la duración de este ajuste es larga podría perjudicar igualmente sin la necesidad de que se produjera una recesión.
El ‘éxito’ del ajuste dependerá del grado de flexibilidad de la economía. Aquella economía que sea buena a la hora de emplear nuevos recursos de la demanda interna al sector externo estará mucho mejor equipada para lidiar con los ajustes del mercado de la vivienda. Desgraciadamente, este no es el caso de España, donde muchas estructuras sugieren que nos encaminamos hacia un camino lleno de ‘baches’. En economías como la de Alemania y Japón, el ajuste ha sido largo, mientras que hay economías mejor preparadas como las de Reino Unido y EEUU que se han repuesto rápido. España se situaría en ambos extremos".
10.- ¿Cuál es el mejor valor del sector constructor?
“Sin duda, ACS. La compañía de Florentino Pérez posee unos buenos fundamentales, un fuerte balance de caja, ausencia de vencimientos de deudas en los próximos tres años, un mix de negocios diversificado y una actividad constructora que representa sólo el 9% de su valor de negocio. En términos de catalizadores, podemos subrayar los resultados de los nueve primeros meses del año, que se publicarán en 5 semanas, y la potencial actividad empresarial que surgirá del mercado de las Utilities donde ACS tiene una fuerte exposición.
Conclusiones
Deutsche Bank, por tanto, está convencido de que los precios bajarán en 2008 y de que se producirá una menor demanda de créditos. El crecimiento del sector constructor, básico para España, será también inferior, aunque podrá compensarse por otras vías de inversión. Nuestro país, al fin y al cabo, se ha visto poco perjudicado por las subrprimes estadounidenses, y la tendencia seguirá aunque, en el caso de los bancos, pudiera afectar a su rentabilidad. De todos modos, no ven demasiado probable que esto conlleve una recesión, al menos a corto plazo. “La clave, en todo momento, dependerá de la duración del ajuste de precios”, concluyen.
S.B.
¿Algo que no sepamos ya?
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