Preferenzaktien: das Produkt, das spanische Banken wie eine Festgeldanlage verkauften

Participaciones preferentes: der Hybride, den Banken wie Festgeld verkauften

Ein Kunde betritt seine Filiale und bekommt ein Produkt angeboten: attraktiver Zins, kein sichtbares Risiko und das Versprechen, dass die Bank einen Käufer sucht, falls er eines Tages an sein Geld will. Jahre später stellt er fest, dass dieses „Festgeld" keine Einlage ist, dass er es nicht jederzeit kündigen kann und dass er daran festhängt, wenn niemand kauft. Das sind, in der Praxis, Participaciones preferentes: ein Hybride zwischen festem und variablem Ertrag, der in Spanien massenhaft vertrieben wurde und Tausenden Anlegern das Gefühl hinterlassen hat, etwas anderes gekauft zu haben, als sie glaubten.

Was genau sind Participaciones preferentes?

Sie sind keine Aktien, auch wenn sie manchmal mit ihnen verwechselt werden. Sie sind auch keine Termineinlage. Preferentes sind ein ewiges Wertpapier —ohne Fälligkeitsdatum— das einen meist an den Euribor gekoppelten Kupon zahlt und im Gegensatz zu Aktien keine politischen Rechte verleiht: Der Inhaber stimmt nicht in der Hauptversammlung ab und hat keinen Einfluss auf den Verwaltungsrat. Der Unterschied zu den cuotas participativas, einem weiteren Instrument, das spanische Sparkassen ausgeben konnten, besteht darin, dass diese tatsächlich eher wie eine Aktie funktionieren.

Der Kupon ist nicht garantiert. Er wird nur gezahlt, wenn das Institut ausreichend Gewinn erwirtschaftet, und kann ausgesetzt werden, wenn dessen Solvenz es erfordert. In der Praxis verhielten sich die meisten Emissionen jahrelang wie ein festverzinsliches Wertpapier: Sie zahlten regelmäßige Zinsen, und die Anleger legten sie ohne Sorgen wieder an. Bis der Moment kam, das Kapital zurückzubekommen.

Das Liquiditätsproblem: Verkaufen ist nicht Kündigen

Hier liegt der Kern der Sache. Preferentes kann man nicht wie eine Festgeldanlage kündigen. Um sie loszuwerden, muss man sie am Sekundärmarkt verkaufen, und dieser Markt ist in vielen Fällen praktisch nicht vorhanden. Die Bank kann sie zurückkaufen, muss es aber nicht. Sie kann sie auch an andere Kunden vermitteln, aber wenn sie niemand will —weil der gebotene Kupon nicht mehr attraktiv ist— bleibt der Anleger auf dem Wertpapier ohne Liquidität sitzen.

Der Vergleich mit der Börse ist irreführend. Aktien eines großen börsennotierten Unternehmens zu verkaufen ist eine Sache von Sekunden; bestimmte Preferentes zu verkaufen kann Tage, Wochen dauern oder nie geschehen. Entscheidend ist die Liquidität der jeweiligen Emission: Manche finden schnell Abnehmer, andere bleiben in den Depots von Kunden begraben, die sie gekauft hatten in der Überzeugung, jederzeit aussteigen zu können.

Der Kupon, der kein Schnäppchen mehr war

Viele Anleger hielten sie jahrelang, weil der Kupon großzügig war, als die Zinsen sanken. Ein wiederkehrender Fall: Preferentes mit Kopplung an den Dreimonats-Euribor, garantiertem Mindestzins von 4% Rendite p. a. und vierteljährlicher Auszahlung. Mit dem Euribor am Boden machte dieser Mindestsatz das Produkt zu einer ausgezeichneten Rente. Als die Zinsen stiegen, glich der Kupon dem jeder Termineinlage, und die Attraktivität verflog.

Andere Emissionen hingegen waren an den Euribor minus einer Marge gekoppelt, ohne Mindestsatz. Dort trägt der Anleger das gesamte Zinsrisiko ohne jedes Sicherheitsnetz. Die Wahrnehmung als „Schnäppchen" hängt also davon ab, wann man gekauft hat und zu welchen Bedingungen. Das Kleingedruckte —das fast niemand gelesen hat— entscheidet, ob das Produkt eine gute Investition oder eine Falle war.

Echtes Risiko: weder Einlage noch Aktie

Preferentes haben das Risiko von Aktien und die Verzinsung von Anleihen. Das heißt: Der Anleger kann das Kapital verlieren, wenn das Institut pleitegeht, beteiligt ist aber nicht an den Gewinnen, wenn es gut läuft. Der Kupon hängt vom Gewinn und der Solvenz des Emitters ab, nicht von einem wasserdichten Vertrag. Und die geringe Liquidität schafft ein zusätzliches Problem: Selbst wenn der Emitter weiterzahlt, kann es unmöglich sein, an sein Geld zu kommen.

Manche halten dafür, dass richtig verstandene Preferentes für Portfolios, die regelmäßige Erträge suchen und Illiquidität verkraften können, kein schlechtes Produkt sind. Das Gegenargument wiegt schwerer: Sie wurden massenhaft an Privatkunden verkauft, die glaubten, eine Festgeldanlage zu kaufen, ohne dass weder das Risiko noch das Fehlen einer Laufzeit erklärt wurde. Die Grenze zwischen komplexem Produkt und Verbrauchertäuschung hängt davon ab, wie es verkauft wurde, nicht nur davon, wie es konstruiert war.

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Die Geschichte der Preferentes ist die eines Produkts, das funktionierte, solange die Zinsen mitspielten, und zum Problem wurde, als der Anleger aussteigen wollte. Bei niedrigem Euribor wirkten manche Emissionen wieder attraktiv. Die verstörende Zahl ist diese: Ein Instrument, das als Äquivalent zu einer Einlage verkauft wurde, kann Wochen brauchen, um einen Käufer zu finden — und findet es keinen, gibt es keinen Weg, das Geld zurückzubekommen.