Banken finanzierten 74% des Repsol-Kaufs durch Baukonzerne

Banken finanzierten 74% des Repsol-Kaufs durch Baukonzerne

Am 17. Oktober 2006 legte eine anonyme Analyse den Finger in die Wunde: BBVA und Santander brachten Milliarden an Immobilienwerten auf den Markt. Das Kleingedruckte war vernichtend. Die beiden größten Institute des Landes hatten gerade stillschweigend eingeräumt, dass die Immobilienblase nicht weiter wuchs. Sie verkauften das Problem, bevor jemand einen Preis dafür festlegte.

Danach verlagerte sich die Diskussion von den Wohnungen auf die Bilanz. Die sich durchsetzende These: Der Ziegelstein schrumpfte nicht, er zog um. Verschuldete Baukonzerne kauften Energiebeteiligungen mit Bankkrediten, die durch die erworbenen Aktien selbst besichert waren. Das Geld steckte weiterhin in überteuerten Wohnungen. Nur das Label in den Büchern änderte sich. Und mit einer Zahl davor: Die Banken trugen 75% der Transaktion. Im konkreten Fall von Repsol finanzierte Santander 74%.

Der LBO: Energie kaufen mit fremdem Geld

Dieser Schritt hatte einen Fachbegriff: Leveraged Buyout (LBO). Die großen Baukonzerne des Landes griffen mit Krediten nach dem Energiesektor. Die Übernahme wurde durch Schuldenaufnahme finanziert, wobei das gekaufte Unternehmen mit seiner eigenen Kreditfähigkeit haftete. Übersetzt: Der Garant für den Kauf war das Gekaufte.

Ein 85%-Anteil an Repsol-Aktien und 100% von Europistas dienten als Sicherheiten. Als würde ein Privatkunde einen Hypothekenkredit aufnehmen und das noch nicht abbezahlte Haus als Garantie hinterlegen. Wer das Heft in der Hand hielt, war nicht der Käufer. Es waren die Banken.

Daraus entstand der Verdacht, der die gesamte Legislaturperiode prägte: Dass die Baukonzerne Energie nicht aus strategischer Überzeugung kauften, sondern weil man ihnen einen Köder hingeworfen hatte. Eine Seite argumentierte, das Finanzsystem habe die Energiedividende auf Umwegen absorbiert. Die andere, pragmatischere Seite entgegnete, wer Unternehmen kaufen wollte, hätte dies drei Jahre früher zum halben Preis tun können. Man stürzte sich 2007 hinein, als alles bereits teuer war.

Die Kreditsicherheit waren die gekauften Aktien selbst. Fiel der Vermögenswert, fiel die Sicherheit, und der Gläubiger bekam den Ziegelstein zurück. Eine Bank leiht keine Milliarde, um sie zu verlieren: Sie leiht sie, um etwas zu behalten, wenn der Schuldner nicht zahlt.

Warum nannte niemand die Krise Krise?

Hier kam ein ständig wiederholtes Konzept ins Spiel: die offizielle Anerkennung. Solange es kein offizielles Eingeständnis gab, gab es kein offizielles Problem. An der Börse ist der gefallene Preis in Echtzeit sichtbar. Bei Immobilien nicht: Ohne Geständnis des Betroffenen gibt es keine Diagnose. Diese Asymmetrie erlaubte es der politischen Klasse und den Aufsehern, von Verlangsamung zu sprechen, während die Daten längst anderes aussagten.

Die Kritik richtete sich gegen die Doppelrolle der Banco de España. Dasselbe Organ, das die Banken überwachen sollte, trat gleichzeitig als Regulierer und als Interessent an einem langsamen Anpassungsprozess auf. Man sprach von zwei Phasen: erst leugnen, dann tropfenweise eingestehen, immer am Freitag.

Das Problem war laut dieser Lesart, dass die offizielle Erzählung nicht zur Arithmetik passte. Das BIP wuchs um 0,4% quartalsweise — annualisiert 1,6%, wenn man die Zahl dehnte — bei Rezession, Arbeitslosigkeit und einem brutalen Wohnungsbestand. Und dennoch hielt man daran fest, dass die Preise nicht gewaltsam korrigiert würden. Wenn jemand behauptet, ein Markt könne nicht so stark fallen, wie er gestiegen ist, beschreibt er einen Wunsch, keine Analyse.

Socimis: Der Parkplatz für Wohnungen, die niemand wollte

Wenn die Banken die Wohnungen nicht verkaufen konnten, brauchten sie einen Ort, um sie zu lagern, ohne dass es auffiel. In dieser Analyse tauchten die REITs (Real Estate Investment Trusts) als solcher Parkplatz auf. Fahrzeuge, die ihre Immobilien nur alle drei Jahre bewerteten. Genug Zeit, um den Wertverfall nicht anzuerkennen und den Bewertungsstandard aus den Boom-Jahren beizubehalten.

Der Mechanismus war zirkulär: Die Bank refinanzierte den insolventen Bauträger, um keinen Wertberichtigungsbedarf anzuerkennen; behielt die Sicherheiten zu fiktiven Preisen; und bereitete Strukturen vor, um den Bestand außerhalb der Bilanz zu verstecken. Die Krise wurde nicht gelöst. Sie wurde verschoben, was nicht dasselbe ist, aber kurzfristig sehr ähnlich wirkt.

Der japanische Spiegel war der meistzitierte: Nach dem Platzen der Blase 1990 stützte die Regierung die Banken mit Liquidität und ließ sie unbezahlbare Vermögenswerte zu fiktiven Preisen bewerten. Verzögerte Kreditverluste kann man ein Jahrzehnt lang verstecken. Aber nur, bis jemand beschließt, sie frontal anzusehen.

Die 'Kapitulation' und das Datum im Kalender

All dies mündete in ein Wort, das wie ein Mantra funktionierte: Kapitulation. Der Moment, in dem die Preise ihren wahren Platz finden würden. Das gehandelte Datum war der 31. Dezember 2010, eher eine symbolische Grenze als eine Prognose, obwohl die meisten es wiederholten, als wäre es eingraviert.

Einige behaupteten, die Kapitulation sei unvermeidlich und das Land werde danach voranschreiten. Andere entgegneten, die Anpassung werde bereits mit Jobs und Gehältern bezahlt, nicht mit Bilanzen, und die Eigentümer der Sicherheiten hätten ein enormes Interesse daran, den Kuchen zusammenzuhalten. Je länger der Laden offen blieb, desto mehr sicherten sie ihr Vermögen.

Die Berechnung der BBVA ging in diese Richtung. Das Institut bewertete die Immobilien, die die fragwürdigen Kredite an Bauträger sicherten, mit einem Abschlag von 65%, also zu 35% ihres ursprünglichen Wertes. Die Ausfallquote dieser Kredite erreichte 17%. Santander hingegen stellte seine Rückstellungen als freiwillig dar, etwas, das es sich selbst zugestand. Zwei Arten, dasselbe zu sagen, mit unterschiedlicher Scham.

Die zwei Millionen Haushalte, die die Party bezahlen sollten

Wer zahlte, war eine beredte Rechnung. Von den 16 Millionen Haushalten, so eine damals kursierende Schätzung, würde die Krise nur zwei Millionen wirklich treffen. Eine Million sah die Banco de España selbst als hochgefährdet an. Das Problem war nicht nur das Volumen der Schulden: Es war ihre Konzentration. Große Hypotheken, unterzeichnet von jungen Leuten mit Gehältern, die nicht steigen würden.

Hinzu kam das Fundament des sozialen Schutzes. Arbeitslosengeld begrenzt in Höhe und Dauer; wenn es endet, ist es vorbei. Und die Arbeitsmarktreform, die Senkung der Entlassungskosten, das Liebäugeln mit der Entbudgetierung des Rentensystems. Daraus entstand das MFBH-P, das Akronym für die Idee, die Reservefonds der Sozialversicherung in den Aktienmarkt zu injizieren.

Der Reservefonds, bekannt als Sparschwein, belief sich auf 62 Milliarden Euro, fast vollständig in Staatsanleihen angelegt. Diskutiert wurde, ob er in Aktivaankäufe zur Stützung der Kurse oder als weiteres Brett im Spiel verwandelt würde. Die Debatte war nicht akademisch: Sie betraf das Sparschwein derer, die noch nicht im Ruhestand waren.

Billiges Geld als Betäubungsmittel

Als die Federal Reserve die Zinsen auf 2% senkte, las man dies in Spanien als Erleichterung. Wieder billiges Geld. Wenn die Zinsen sinken, wird die Anpassung verschoben, die Schuldner atmen auf und die Preise halten etwas länger. Aber billiges Geld korrigiert keine Überteuung: Es kauft nur Zeit für den, der sie schon schuldig war. Und Zeit kostet in einer Blase Zinseszinsen.

Parallel kursierte eine unangenehme Empfehlung: Wer konnte, sollte zwei oder drei Jahre im Ausland verbringen. Keine apokalyptische Prophezeiung, sagten sie, sondern einfache Verteidigung: In einer Rezession mit Arbeitslosigkeit und Lohndeflation schützt einen das Ausland vor den Schlägen. Andere antworteten, das sei Aufgabe, und der Ausweg liege nicht in Emigration, sondern in Produktion und Export.

Eine Überraschung, die niemand erwartete

Mitten im Streit lieferte ein Detail aus der Wikipedia den Kontrapunkt. Caja Madrid, die älteste Sparkasse Spaniens, wurde am 3. Dezember 1702 als Pfandhaus von Francisco Piquer, einem aragonesischen Priester, gegründet. Drei Jahrhunderte Finanzierung von Kleinkrediten und Pfandrückkauf, und 2010 diskutierte man öffentlich, ob man sie retten müsse.

In diesem Abschnitt tauchte auch die Intervention bei CCM auf, mit einem JP-Morgan-Bericht, der sie als Kandidatin nannte, und das Echo früherer Transaktionen, bei denen Analysten weniger einen Kampf um Aktionäre sahen als eine Neuordnung der Sparkassen. Die sozialistische Sparkasse, die Sparkasse des unabhängigen Berichts, die zerlegte Sparkasse. Jeder Ausdruck hatte seinen Paten.

Die Anpassung, die mit Gehältern bezahlt wurde

Mit Fortschreiten des Kalenders verlagerte sich der Fokus vom Immobilienknick zur sozialen Rechnung. Der Tarifvertrag zur Lohnmäßigung wurde gelesen als das, was er war: eine stille Kapitulation der Arbeitseinkommen. Das Versprechen, private Rentenpläne flexibler zu gestalten, damit man sie beziehen konnte, ohne den Job zu verlassen, zielte in dieselbe Richtung. Tschüss Generationenvertrag; willkommen jeder für sich.

Das Fazit, laut den skeptischsten Stimmen, war einfach: In einem Land mit hoher Schuldenlast und geringem Sparverhalten landet die Anpassung immer am selben Ort. Wer eine abbezahlte Wohnung und ein stabiles Gehalt hat, merkt kaum etwas. Wer eine 40-jährige Hypothek mit knappem Gehalt unterschrieb, merkt alles.

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Wenn eine Blase in der Bilanz eines anderen schrumpft, kommt die Rechnung spät, aber mit Zinsen. Mit den Daten auf dem Tisch ist die unbequeme Frage nicht, wann der Quadratmeterpreis fiel, sondern wer zuerst zahlte: der Haushalt, der die Hypothek unterschrieb, die Bank, die den Energiekauf mit der Sicherheit des gekauften Vermögens finanzierte, oder der Sparer, der eines Tages entdeckt, dass seine Rente dazu diente, den Laden am Laufen zu halten.