Más de lo mismo, pero aquí lo dejo:

Down with the Eurozone - Nouriel Roubini - Project Syndicate

NEW YORK – The eurozone crisis seems to be reaching its climax, with Greece on the verge of default and an inglorious exit from the monetary union, and now Italy on the verge of losing market access. But the eurozone's problems are much deeper. They are structural, and they severely affect at least four other economies: Ireland, Portugal, Cyprus, and Spain.

For the last decade, the PIIGS (Portugal, Ireland, Italy, Greece, and Spain) were the eurozone's consumers of first and last resort, spending more than their income and running ever-larger current-account deficits. Meanwhile, the eurozone core (Germany, the Netherlands, Austria, and France) comprised the producers of first and last resort, spending below their incomes and running ever-larger current-account surpluses.

These external imbalances were also driven by the euro’s strength since 2002, and by the divergence in real exchange rates and competitiveness within the eurozone. Unit labor costs fell in Germany and other parts of the core (as wage growth lagged that of productivity), leading to a real depreciation and rising current-account surpluses, while the reverse occurred in the PIIGS (and Cyprus), leading to real appreciation and widening current-account deficits. In Ireland and Spain, private savings collapsed, and a housing bubble fueled excessive consumption, while in Greece, Portugal, Cyprus, and Italy, it was excessive fiscal deficits that exacerbated external imbalances.

The resulting build-up of private and public debt in over-spending countries became unmanageable when housing bubbles burst (Ireland and Spain) and current-account deficits, fiscal gaps, or both became unsustainable throughout the eurozone's periphery. Moreover, the peripheral countries’ large current-account deficits, fueled as they were by excessive consumption, were accompanied by economic stagnation and loss of competitiveness.

So, now what?

Symmetrical reflation is the best option for restoring growth and competitiveness on the eurozone's periphery while undertaking necessary austerity measures and structural reforms. This implies significant easing of monetary policy by the European Central Bank; provision of unlimited lender-of-last-resort support to illiquid but potentially solvent economies; a sharp depreciation of the euro, which would turn current-account deficits into surpluses; and fiscal stimulus in the core if the periphery is forced into austerity.

Unfortunately, Germany and the ECB oppose this option, owing to the prospect of a temporary dose of modestly higher inflation in the core relative to the periphery.

The bitter medicine that Germany and the ECB want to impose on the periphery – the second option – is recessionary deflation: fiscal austerity, structural reforms to boost productivity growth and reduce unit labor costs, and real depreciation via price adjustment, as opposed to nominal exchange-rate adjustment.

The problems with this option are many. Fiscal austerity, while necessary, means a deeper recession in the short term. Even structural reform reduces output in the short run, because it requires firing workers, shutting down money-losing firms, and gradually reallocating labor and capital to emerging new industries. So, to prevent a spiral of ever-deepening recession, the periphery needs real depreciation to improve its external deficit. But even if prices and wages were to fall by 30% over the next few years (which would most likely be socially and politically unsustainable), the real value of debt would increase sharply, worsening the insolvency of governments and private debtors.

In short, the eurozone's periphery is now subject to the paradox of thrift: increasing savings too much, too fast leads to renewed recession and makes debts even more unsustainable. And that paradox is now affecting even the core.

If the peripheral countries remain mired in a deflationary trap of high debt, falling output, weak competitiveness, and structural external deficits, eventually they will be tempted by a third option: default and exit from the eurozone. This would enable them to revive economic growth and competitiveness through a depreciation of new national currencies.

Of course, such a disorderly eurozone break-up would be as severe a shock as the collapse of Lehman Brothers in 2008, if not worse. Avoiding it would compel the eurozone's core economies to embrace the fourth and final option: bribing the periphery to remain in a low-growth uncompetitive state. This would require accepting massive losses on public and private debt, as well as enormous transfer payments that boost the periphery’s income while its output stagnates.

Italy has done something similar for decades, with its northern regions subsidizing the poorer Mezzogiorno. But such permanent fiscal transfers are politically impossible in the eurozone, where Germans are Germans and Greeks are Greeks.

That also means that Germany and the ECB have less power than they seem to believe. Unless they abandon asymmetric adjustment (recessionary deflation), which concentrates all of the pain in the periphery, in favor of a more symmetrical approach (austerity and structural reforms on the periphery, combined with eurozone-wide reflation), the monetary union's slow-developing train wreck will accelerate as peripheral countries default and exit.

The recent chaos in Greece and Italy may be the first step in this process. Clearly, the eurozone’s muddle-through approach no longer works. Unless the eurozone moves toward greater economic, fiscal, and political integration (on a path consistent with short-term restoration of growth, competitiveness, and debt sustainability, which are needed to resolve unsustainable debt and reduce chronic fiscal and external deficits), recessionary deflation will certainly lead to a disorderly break-up.

With Italy too big to fail, too big to save, and now at the point of no return, the endgame for the eurozone has begun. Sequential, coercive restructurings of debt will come first, and then exits from the monetary union that will eventually lead to the eurozone’s disintegration.




NUEVA YORK - La crisis de la eurozona parece estar llegando a su clímax, con Grecia al borde del default y una salida por la puerta de atrás de la unión monetaria, y ahora en Italia a punto de perder el acceso a los mercados. Pero los problemas de la zona euro son mucho más profundos. Son estructurales, y afectan gravemente a por lo menos cuatro otras economías: Irlanda, Portugal, Chipre y España.

Durante la última década, los PIIGS (Portugal, Irlanda, Italia, Grecia y España) fueron los consumidores de la eurozona del primer y último recurso, gastando más de lo que ingresaban y generando cada vez más grandes déficits por cuenta corriente. Mientras tanto, el núcleo de la zona euro (Alemania, Países Bajos, Austria y Francia) compuesto por los productores de primer y ultimo recurso, mantiene el gasto por debajo de sus ingresos y generando cada vez más grandes excedentes por cuenta corriente.

Estos desequilibrios externos fueron impulsados ​​también por la fortaleza del euro desde 2002, y por la divergencia en las tasas de cambio real y competitividad dentro de la eurozona. Los costes laborales unitarios cayeron en Alemania y otras partes del núcleo (como el crecimiento de los salarios a la zaga de la productividad), dando lugar a una depreciación real y el aumento del superávit por cuenta corriente, mientras que lo contrario ocurrió en los PIIGS (y Chipre), lo que lleva a una apreciación real y la ampliación de déficit por cuenta corriente. En Irlanda y España, el ahorro privado se derrumbó, y una burbuja inmobiliaria alimentada en exceso, mientras que en Grecia, Portugal, Chipre e Italia, era el excesivo el déficit fiscal lo que exacerbó los desequilibrios externos.

Como resultado de la acumulación de deuda privada y pública en los países el gasto excesivo se volvió incontrolable cuando las burbujas inmobiliarias (Irlanda y España) y el déficit de cuenta corriente, déficit fiscal, o de ambos se hizo insostenible a lo largo de la periferia de la zona euro. Por otra parte, los países periféricos "grandes déficits de cuenta corriente, alimentada como lo fueron por consumo excesivo, fueron acompañados por el estancamiento económico y la pérdida de competitividad.

Así que, ¿ahora qué?

Reactivación simétrica es la mejor opción para restablecer el crecimiento y la competitividad en la periferia de la zona euro al llevar a cabo las medidas necesarias de austeridad y las reformas estructurales. Esto implica un relajamiento significativo de la política monetaria por el Banco Central Europeo, la provisión de un número ilimitado de prestamos de último recurso de apoyo a las economías ilíquidas pero solventes potencialmente, una fuerte depreciación del euro, que a su vez, transforme el déficit de cuenta corriente en superávit, y estímulo fiscal en el núcleo de la periferia, si se ve forzado a la austeridad.

Por desgracia, Alemania y el BCE se oponen a esta opción, debido a la perspectiva de una dosis temporal de la inflación moderadamente alta en la relación núcleo a la periferia.

La amarga medicina que Alemania y el BCE quiere imponer en la periferia - la segunda opción - es recesión con deflación: austeridad fiscal, reformas estructurales para impulsar el crecimiento de la productividad y reducir los costes laborales unitarios, y la depreciación del real a través de ajustes de precios, a diferencia de cambio nominal ajuste de la tasa.

Los problemas con esta opción son muchas. La austeridad fiscal, aunque necesaria, significa una recesión más profunda en el corto plazo. Incluso la reforma estructural reduce la producción en el corto plazo, ya que requiere el despido de trabajadores, el cierre de empresas que pierden dinero, y poco a poco la reasignación de mano de obra y capital a las economías emergentes de nuevas industrias. Por lo tanto, para evitar una espiral de cada vez más profunda recesión, la periferia necesidades depreciación real para mejorar su déficit externo. Pero incluso si los precios y los salarios fueron a caer un 30% en los próximos años (que muy probablemente sería social y políticamente insostenible), el valor real de la deuda se incrementaría considerablemente, el empeoramiento de la insolvencia de los gobiernos y los deudores privados.

En resumen, la periferia de la zona euro está ahora sujeto a la paradoja del ahorro: el aumento del ahorro demasiado, demasiado rápido lleva a la nueva recesión y hace que las deudas aún más insostenible. Y que la paradoja es que ahora afecta hasta el núcleo.

Si los países periféricos siguen sumidos en una trampa deflacionaria de la deuda, caída de la producción, baja competitividad y déficit exterior estructural, con el tiempo se verá tentado por una tercera opción: por defecto y la salida de la zona euro. Esto les permitiría reactivar el crecimiento económico y la competitividad a través de una depreciación de las nuevas monedas nacionales.

Por supuesto, esta zona del euro desordenada ruptura sería un shock tan grave como el colapso de Lehman Brothers en 2008, si no peor. Evitarla obligaría a las economías de la eurozona central a adoptar la opción cuarta y última: sobornar a la periferia de permanecer en un estado competitivo de bajo crecimiento. Para ello sería necesario la aceptación de las pérdidas masivas de deuda pública y privada, así como los pagos enormes de transferencia que aumentar los ingresos de la periferia, mientras que su producción se estanca.

Italia ha hecho algo similar desde hace décadas, con sus regiones más pobres del norte subsidiar el Mezzogiorno. Sin embargo, tales transferencias fiscales permanentes son políticamente imposible en la zona euro, donde los alemanes son los alemanes y los griegos son los griegos.

Eso también significa que Alemania y el BCE tienen menos poder que parecen creer. Menos que abandonen ajuste asimétrico (recesión ey deflación), que concentra todo el dolor en la periferia, a favor de un planteamiento más simétrico (de austeridad y las reformas estructurales en la periferia, junto con reactivación de la zona del euro ), la unión monetaria es choque de trenes de desarrollo lento que se acelerará cuando los países periféricos quiebren y se salgan.

El reciente caos en Grecia y en Italia puede ser el primer paso en este proceso. Es evidente que la zona euro confusión-a través del enfoque ya no funciona. A menos que la eurozona se mueve hacia una mayor integración económica, fiscal y político (en un camino constante a corto plazo la restauración del crecimiento, la competitividad y sostenibilidad de la deuda, que son necesarios para resolver la deuda insostenible y reducir los déficit fiscales crónicos y externa), la deflación de recesión sin duda dará lugar a una alteración del orden público ruptura.

Con demasiado grandes para quebrar, demasiado grande para salvar, y ahora en el punto de no retorno de Italia, el final de la zona euro ha comenzado. Reestructuraciones secuencial, coercitiva de la deuda vendrá primero, y luego sale de la unión monetaria que finalmente conducirá a la desintegración de la eurozona.

Nouriel Roubini es presidente de Roubini Global Economics, profesor de Economía en la Stern School of Business de la Universidad de Nueva York, y co-autor del libro Economía de Crisis.

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